Strategiske alternativ i servicebåtnæringen

Hva er den egentlige verdien på næringen?

Rosenborg ballklubb har solgt sin stjernespiss Caspar Tengstedt til fotballklubben Benfica i Portugal for 100 millioner kroner, nesten samme pris som Frøy betaler for servicerederiet Marinus Aquaservice på Bømlo, 101 millioner kroner. Tengstedt er ung, 22 år, og har mange produktive år foran seg. Han er sikkert verd prisen.

Men er Marinus Aqua verd prisen?

Marinus er et veldrevet servicerederi. Rederiet driver tre relativt nye båter, eldste var ny i 2014. Alle tre fartøy er godkjente «kraftkarer» med sertifikat for sleping og ankerhåndtering. Rederiet leverte et regnskap for 2021 som oser av kontroll, driftsinntekter 36 millioner kroner, EBITDA 15,3 millioner kroner og resultat før skatt 6,4 millioner kroner. Alle tre fartøy er finansiert med leasing. Leasing-kontraktene er balanseført med en leasing-gjeld på 49 millioner kroner, bokført verdi av fartøy er 94 millioner kroner. Her er reserver i bokførte verdier. Bokført egenkapital er 32,2 millioner kroner.

Frøy betaler, med andre ord, 32,2 millioner kroner for egenkapitalen pluss 68,8 millioner kroner for fremtidig inntjening. En brukbar metode for å beregne fremtidig inntjening er å gange EBITDA med en faktor. Faktoren benyttet her er 4,5 (68,8/EBITDA 15,3 = 4,5). En faktor på 4,5 er lav, normal faktor er 8–10. Jeg ville benyttet faktor 8, og begrunner lavere faktorverdi enn 10 med at EBITDA går ned i 2022–2023 som følge av kraftig kostnadsvekst i servicebåtnæringen. Selskapsverdien på Marinus Aqua burda da ha blitt: egenkapital 32,2 millioner kroner pluss 8 x EBITDA: 15,3 millioner kroner = 155 millioner kroner. Tallene viser at Frøy har gjort et meget godt kjøp, men det er jo vanlig at SalMar aldri betaler en krone for en krone.

Hva er Frøy verd? Det vil jeg ikke spekulere i, men datterkonsernet Frøy Akvaservice har jeg meninger om. Frøy Akvaservice leverer ikke konsernregnskap for underkonsernet: Frøy Akvaservice, Frøy Akvaresurs, Frøy Vest og Frøy Nord. Jeg bygger derfor beregningen på estimerte tall for 2021. Tallgrunnlaget er hentet fra børsrapporter og regnskapstall hentet fra Regnskapsregisteret. Mine beregninger av regnskapstall for Frøy Service er: driftsinntekter 774 millioner kroner, EBITDA 271,4 millioner kroner og resultat før skatt 109,6 millioner kroner. Bokført verdi av egenkapital er 143 millioner kroner. Faktor 4,5 x EBITDA (271,4 millioner kroner) = 1.222 millioner kroner pluss egenkapital 143 millioner kroner = 1.365 millioner kroner, faktor 8 x EBITDA (271,4 millioner kroner) = 2.168 millioner kroner pluss egenkapital = 2.311 millioner kroner. Servicebåtrederiet er, med andre ord, verd mellom 1.365 millioner kroner og 2.311 millioner kroner.

Servicebåtnæringen sliter med kraftig kostnadsvekst. I Frøy Service gikk EBITDA margin ned fra 40 prosent i Q3 2021 til 32 prosent i Q3 2022. Kostnadsveksten påvirker inntjeningen og presser selskapsverdiene nedover.

Hvordan er tilstanden i resten av servicebåtnæringen?

I Rambøll Norge har jeg analysert og fulgt servicebåtnæringen siden 2015. Jeg har oversikt over 60 servicebåtrederi og har et register over mer enn 300 fartøy i drift i den norske delen av servicebåtnæringen. Jeg har tidligere presentert de ti største rederiene på iLaks.

Jeg deler ikke lenger rederiene inn i de ti største osv. Jeg deler fortsatt næringen inn i tre deler: driftsinntekter over 100 millioner kroner, driftsinntekter fra 30 millioner kroner til 100 millioner kroner og resten: små rederi. I gruppen driftsinntekter over 100 millioner kroner er det syv rederi, når de to Abyss rederiene (Abyss Midt og Abyss Sør) regnes som ett rederi. Neste gruppe er rederi med omsetning fra 100 millioner kroner til 30 millioner kroner. I denne gruppen finner vi 18 rederi. Resten, i alt 26 små rederi, har sine lokale marked og disse utgjør ingen konkurranse utenom sin lokale fjordarm.

Basert på regnskapsrapporter offentliggjort i Regnskapsregisteret i Brønnøysund, er status for servicebåtnæringen slik (for Frøy er tall også hentet fra børsrapporter):

Samlet verdi av servicebåtnæringen har vi beregnet til 6.622 millioner kroner når vi ganger EBITDA opp med faktor 4,5 og legger til verdien av egenkapital. De syv største rederiene utgjør halvparten av denne verdien. Bruker man faktor 8 for verdsetting øker verdien til like oppunder 10.000 millioner kroner. Servicebåtnæringen er inne i en kraftig kostnadsvekst. En vesentlig årsak til veksten er prisoppgang på drivstoff. Noen rederi har kontrakter der kostnadene på diesel kan avregnes på oppdragsgiver.

Ikke alle har slike kontrakter. En annen årsak er renteøkning. Økte kapitalkostnader slår kraftig ut for enkelte rederi. Kostnadsveksten kom allerede i 2021 regnskapene. Lønnsomheten er svekket i så godt som alle rederi. Kostnadsveksten blir enda sterkere i 2022 og 2023 regnskapene samtidig som marginene er blitt presset som følge av skjerpet konkurranse. Frøy Service har nedgang i EBITDA margin fra 40 prosent til 32 prosent tyder på en kombinasjon av kostnadsvekst og skjerpet konkurranse.

Når markedsleder Frøy Service sliter med nedadgående EBITDA margin indikerer dette at rederiet må ta grep for å styrke kontrollen over markedet. Servicebåtnæringen har lenge vært moden for restrukturering. Frøy sitt oppkjøp av Marinus Aqua kan være første skritt i konsolidering av servicebåtmarkedet.

SalMar uttaler at Frøy ligger utenfor oppdrettskonsernets kjerneområde. Den eller de som vil stå for restrukturering av servicebåtnæringen kan oppnå en betydelige verdigevinster. Flere aktører enn SalMar kan være interesserte i å ta hånd om denne gevinsten.